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过激的金融免疫反应将导致经济滑坡

继2007年连续6次加息及2008年连续4次上调存款准备金率之后，6月中旬央行又将存款准备金率跳跃式提高了1个百分点。这是从紧政策新一轮更强攻势的前奏，还是从紧战役临近尾声的高潮。但愿是后者，因为再前进一步就会导致经济滑坡。

货币政策是对社会经济病态的金融免疫反应，但过激的免疫反应会加剧经济波动，甚至引发严重的经济危机。

免疫反应是具有正负作用的双刃剑，这在医学界是毋庸置疑的科学共识。1918年导致全球2000万人死亡的流感，2003年肆虐中国的非典型性肺炎，病原体都是病毒，但致死的主要原因却并非病毒，而是人体免疫系统在杀灭病毒及其感染细胞的同时，又不分青红皂白地滥杀无辜，严重损害了正常肺组织，导致窒息死亡。

货币政策是一种整体性经济调控作用，紧缩的货币政策会对各经济领域产生普遍性的杀伤力，会出现类似生理免疫力的过激反应。例如在紧缩货币状态下，无论是传统产业还是新兴产业都会因资金短缺或需求不足而难以发展；低效益企业会因负债累累破产，而高效益企业却因三角债拖累成了陪葬品；缓解了个别短缺产品供给压力，却限制了所有其他行业的产能增长；抑制了投资，却降低了消费；降低了通货膨胀，却提高了失业率，------。

因此，在实行从紧的货币政策时，一定要小心翼翼适可而止，以防触动过激反应的阀门，引发溃坝式的经济反转。这样的历史教训不胜枚举。

世界上发生的历次重大经济危机，其真正原因不是经济过热和经济泡沫，恰恰是为了抑制经济过热和刺破泡沫而过激反应的货币政策。

1929年席卷全球的经济大萧条，源于1928年美联储为抑制股票市场投机行为和经济过热，而采取的提高利率和为维持金本位制造成的货币紧缩。过激的货币政策破坏了市场经济的正常运行，抑制了经济增长，从而引发金融恐慌，股市暴跌，最终导致经济危机大爆发。

1990年日本当局为了打压过高的股市与房地产泡沫，突然大幅拉高贴现率，尽管股市下跌，经济下滑，政府依然力挺贴现率，只进行逐步小幅回调。终于酿成了通货紧缩，导致日本经济长达十几年的停滞不前。下坡容易上坡难，日本经验说明在防止经济过热时一定要保护好高速增长的势头。

1995～1996年泰国中央银行为了维持固定汇率；防止外资流出；抑制资产价格泡沫，不断收紧银根，持续提高利率。从而抑制了投资和消费，加剧了金融投机炒作引起的金融恐慌，变本加厉地扩大了商业银行的不良资产。于是导致了1997年波及全亚洲的金融危机及经济大衰退。

若要防止经济过热，可以适度控制稳定速度，但不宜减速，尤其不可过度减速。经济增长速度每提高1个百分点都来之不易，如果过度压制一定会出事，如果发生经济滑坡，一定是调控政策犯了重大错误。货币政策过激反应是经济由高增长降为低增长，由繁荣反转为萧条的主要原因。

中国经济已临近滑坡的边缘，其临界值是GDP增速10%，从紧的货币政策须适可而止并适时转向。

2008年第1季度GDP增速已降至10.6%，而且还有继续下降的趋势。国内外权威研究机构大多估计2008年中国GDP增速将从2007年的11.9%降至10%左右。以中国经济上一个发展周期为参照，现在已接近经济滑坡的临界点。

1992年至1995年，中国经济连续3年GDP增长速度在13%以上，政府随即采取了货币与财政双从紧政策，并于1996年开始见效，GDP增速降至10.0%，消费物价指数从1994年的24.1%降至8.2%，并表现出继续下降的明显趋势（统计数字与2008年上半年经济状况大体相近），如果此时及时适当放松金融限制，GDP增速可维持在10%以上，而消费物价指数可顺势降至4%以下。但是从紧的调控政策并未就此止步，从而引发了1997年的经济滑坡，并延续了6年之久。其中4年低谷期GDP增速停滞在8%左右，平均消费物价水平涨幅小于0。此期间，大批企业倒闭；大量职工下岗失业；城镇就业人员年劳动报酬增长幅度低于前后各年份50%左右；农民收入增加幅度也下降50%左右；农民进城就业几乎停滞，1992年以来凡GDP增长率在10%以上的年份农村劳动力都会减少数百万人，但6年低潮期农村劳动力几乎没有减少，农村剩余劳动力即隐性失业人口至少新增2000万人。此情此景至今记忆犹新。

股市大盘走势反映的是投资人对未来经济发展的预期，现在股市过度低迷，反映出广大投资群体对进一步从紧的金融政策的担忧，唯恐再度重蹈1997经济滑坡的覆辙。

部分物价上涨不等予通货膨胀，以从紧货币政策控制总量需求来解决结构性物价上涨，具有导致经济滑坡的极大风险。

2007年食品价上涨、房价上涨，虽然涨势严俊，却是结构性经济问题，完全可以通过特异性产业政策手段解决。如加大农业补贴，扩大经济适用房的建房购房信贷并适当减免税费等。其实，由于价格高企带来的高额利润，会有效地激励投资和增加供给，只要充分发挥市场机制的作用就可以将物价控制在合理的水平。三十年来家用电器、移动通讯、私人汽车等价格走势证明了这一道理。农产品价格起起伏伏的历史也从正反两面证明了这一道理。

但是，利用紧缩货币政策平抑结构性物价上涨却效果有限并风险极大。因为这样平抑物价没有增加供给，而是抑制了消费。为了平抑部分产品价格，要降低所有产品的消费需求，其结果是普遍生产过剩。合乎逻辑的推论是：只要货币政策终于能有效地抑制结构性物价，就一定会发生经济滑坡或经济危机。正如1997年以后几年，物价降下来了，经济也滑进了低谷。

利用从紧货币政策来控制结构性物价上涨不符合大多数国民的利益。因为这种抑制物价的方法，不是解决短缺，而是以限制甚至是降低大部分居民收入为前提的。对于老百姓而言，因为物价高买不起和因为收入低买不起并无区别。如果经济滑坡了，那就更糟，原来买得起的也买不起了。

忽视政策效应时差是导致政策反应激化从而触发经济震荡的主要原因，宏观调控政策转向应有提前量。

政策出台到效果显现存在一个政策效应时差。这是导致形势误判的主要原因。货币政策抑制经济过热或通货膨胀需要一个过程，一时看不到效果就可能不断地强化政策力度，当经济降温到预定目标时，政策已经走过了头。经济会顺势下行，产生难以遏止的经济滑坡。

1996年GDP增速降至10%，但消费物价指数不甚理想，仅降到8.3%，故从紧的货币政策仍未转向。但是当1997年GDP增速降至9.3%，消费物价指数降至2.8%，宏观调控明显见效了，经济却开始滑坡了。尽管1998年货币政策已转向宽松，但GDP增速仍未能达到国家计划力保的8%。此后用了长达4年的时间才走出了通货紧缩的阴影。

2004年至2006年，猪肉价格下跌了近30%，政策未作明显反应。养猪业因亏损而减产，生猪存栏量在近10年中首次出现负增长。直到2007年猪肉价格暴涨，才引起政策反应。但为时已晚，直到2008年2月份才止涨下滑。如果当养猪利润降至10%左右时（2005年5月份前后），国家提前加大猪肉储备及提高补贴的政策，就可以防止2006年肉价的暴跌和2007年肉价的暴涨。现在鼓励政策已初见成效，猪肉、禽蛋、蔬菜等稳中有降，估计，至年底消费物价指数一定会降至4.8%以下。而这是产业政策的结果，却与从紧货币政策无关。

凡事过则为灾，在GDP增速已下降1个多百分点之后，在物价明显趋向平稳的情况下，从紧货币政策不可再强化了，而且应该适度放松。一定不要等待理想状态出现，否则就会人为加剧经济波动，致使奥运年后经济下滑的揣测真的成为现实。

通货膨胀的压力主要来自过高的新增外汇储备，只要适度降低新增外汇储备占GDP的比例，就可以长期保持高增长低通胀的良性运行状态。

外汇储备的增加，意味着相应增加基础货币的发行量，却没有相应的进口实物与劳务进口进行平衡，这就是目前国内市场通货膨胀的本源。

2007年新增的外汇储备为4619亿美元，折合为33719亿元人民币，相当于当年GDP的13.5%，如此惊人的超量货币发行足以引起2位数的全面通货膨胀。亏有高速而高效的经济增长制造出超量的低成本产品与之平衡，才使中国经济避免了严重的通货膨胀。

近5年来以2004年、2007年外汇储备最猛，分别超过50%及40%，远高于同年经济增长率，而正是这两年通货膨胀比较突出。

现在要想减轻通货膨胀的压力，必须大幅降低每年新增外汇储备占GDP的比例。要做到这点并不难。

其一，确定逐步降低新增外汇储备占GDP比例的方针，在政策实施过程中探索验证最佳比值。这一政策不仅能有效抑制通货膨胀，还因有效地运用闲置资本而确保了两位数高速增长的长期可持续性。

其二，同前30年极力吸引外资一样，制定鼓励中国企业对外投资的优惠政策和灵活措施。支持投资发达国家的科技研发项目和高新技术产业，这样既活跃了发达国家的经济，又带动了国内产业全面技术升级；鼓励投资发展中国家的农业、基础设施、基础工业与资源开发，既带动发展中国家一起脱贫和实现小康，又同时解决了中国长期发展资源不足的问题。

其三、进一步对外开放市场，试行和扩展自由贸易范围。鼓励进口高新技术及高新技术产品、资源产品及资源高耗产品、不发达国家国家产品、自由贸易国家产品。对鼓励进口产品给予进口信贷与范围广泛的普惠性进口补贴。倡导国际和谐市场，推进互惠、互生、互助型全球经济一体化。

泡沫经济的根源是资本过剩，抑制泡沫的正确办法是为资本找出路：充分释放经济增长潜力；加快新技术革命；加快中国城市化建设；加快全球经济一体化建设。

与一般流行观点恰恰相反，不是泡沫经济导致经济危机，而是经济危机的因素-----资本过剩造出了经济泡沫。当社会经济高速增长数年后，社会生产渐趋饱和，投资机会日益减少，因此产生大量剩余资本。而剩余资本为了寻求利润，就大举进入股市以分享其他资本的利益，直到利益摊薄到低于银行利率。另一部份闲置资本为寻求保值增值而选中了房地产，即便长期空置，未来增值量也高于银行同期累计利息。这种资本利润或资本价值的稀释，就是所谓泡沫经济。

经济泡沫并无好坏之分，它仅仅是社会广大投资者对资本获利前景的预测。2007年中国股市的狂涨，并非股民昏了头脑，而是对中国经济前景充满信心的预期。事实上在2007年高速增长中上市公司利润大幅度的提高与股民的预期是相符的。如果11%以上的增长速度再持续两年，2007年高涨的股价就是合理的。因此，与现在流行的观点相反，要真正挤掉经济泡沫，不应强制经济降温，而是要反其道而行之，为过剩的资本寻找继续投资的机会。其实，与发达国家差距巨大的中国，有着极大的投资空间：农业的基本建设，高新技术研发及其产业化；更大规模的城市化建设；全球经济一体化建设。

现在中国股市低迷，并不是投资人认为中国经济不具有持续高速增长的能力，而是敏感地意识到继续执行从严的货币政策，将有可能使中国经济进入下滑的拐点。

其实，经济泡沫与任何虚空的泡沫一样，没有实质内容。就经济实体而言，经济泡沫膨胀并非经济实物量增加，经济泡沫破灭也并非真有社会经济损失。经济危机降临前夕，每每发生股市狂跌。人们误以为是泡沫破灭导致危机，殊不知是投资人敏感地预计经济发展前景不妙才纷纷抛售股票。但这时并没有发生危机，如果以股市为晴雨表，及时调转货币政策，经济仍可稳定发展，还能挽回股民损失。只有无视股市反映继续坚持通货紧缩才会发生股市已预警过的经济危机。

中国经济过热的临界点为14%，为留有余地可定为13%，只要经济增长在12±1%之内都应一路绿灯予以放行。

现在对于经济增长速度存在莫名的“恐高症”。当2004年经济增长超过10%时就引起一片“经济过热”的呼声，而事实是，虽然以后二年增长率更高，但经济运行状态却更为良好。其实，2004

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发布日期：2008-8-14 22:08:46 作者：出处：领导者

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2008-08-14